但行好事,莫问前程。

红心与十四帝的对话——水木转发

2012-06-01

水木上的高人果然多,两个网友红心、十四帝就国内的经济问题,展开了客观冷静的辩论。仔细看完,绝对有收获。

另一个高人将讨论帖子整理了一下,非常完美。大赞。希望没有涉及版权问题,如有,作者可联系,随时删除。

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红心与十四。

疑似讨论从这个帖子开始:

发信人: RBSIC (十四帝), 信区: EconForum 
标  题: 最新市场观点 
发信站: 水木社区 (Thu May 31 09:08:28 2012), 站内 
  
     未来3个月,以外储增速剧烈放缓或开始下降为标志,热钱外流的趋势得到确认。人类有史以来最大的泡沫破灭拉开序幕。 
  
     汇率方面,除非央行痛下决心继续紧缩货币,否则人民币贬值预期也将正式确立。 

Contents

标  题: 与十四帝商榷… 2

答红心博士… 2

标  题: 答红心博士,汇率,资产价格和其他(一)… 2

标  题: 答红心博士,汇率,资产价格和其他(二)… 3

标  题: 答红心博士(三)兼谈留守问题… 4

答十四帝… 5

标  题: 答十四帝(一)… 5

标  题: 答十四帝(二)… 6

标  题: 答十四帝(三)… 6

再答红心哥… 7

标  题: 再答红心哥(一)… 7

重答十四帝… 8

标  题: 重答十四帝(一)… 8

 

 

 

 

标  题: 与十四帝商榷

发信人: housestu (一颗红心两只手,世世代代跟党走), 信区: EconForum 
标  题: 与十四帝商榷 
发信站: 水木社区 (Thu May 31 13:50:23 2012), 站内 
  
1.十四帝认为资本会外流,人民币会贬值,资产价格猛烈下降,观点正确与否暂且不论,只说其中的作用机制是怎样的?就是从资本外流、到人民币贬值,到资产价格下跌的逻辑联系是什么?一般认为,汇率变动和资产价格的调整一定程度上是可以替代的。东南亚金融危机中,凡是货币贬值的国家,如泰国、韩国等,房价下跌程度不算大;而实施联系汇率的香港反而受创最深。 
  
此外,十四帝认为房价跌掉50%,这恕我不能沟通。历史上泡沫大破灭是有,但没有发生在高速城市化进程之中的。日本也好、香港也罢,还有美国,都是在城市化完成后房价才出现大幅下降。对于国内,不排除少数炒作严重、缺乏真实需求支撑的地方房价会大幅下跌,而人口集中流入的大中城市反而比较扎实一些。从这个角度上,应当看空三线以下城市,但对一线城市房价保持谨慎。 
  
2.即使资本外流,人民币是否就有贬值压力?倒也未必,历次金融危机中货币贬值的国家,无一例外都是大量的经常项目赤字,不得不依靠资本项目的流入来弥补。一旦资本外流,国际收支就出现失衡,货币不得不贬值。而天朝外汇盈余近年虽有减少,但仍是全球最大经常项目黑字国,即使资本流出一些,也无须多虑。十四帝不见日本泡沫破裂的同时日元反而升值? 

 答红心博士

发信人: RBSIC (十四帝), 信区: EconForum 

标  题: 答红心博士,汇率,资产价格和其他(一) 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 16:55:23 2012), 站内 

 非常高兴能够跟红心博士就相关的问题进行探讨,并且希望能够给本版带来更多的理性,学术性和良好的讨论风气。 
  
     (一)关于汇率和资产价格。我非常赞同汇率和资产价格的替代作用。亚洲金融危机的例子,我在本版和房版都列举过。甚至,我列举过更加极端的例子,阿根廷危机中,房价以本币记甚至是上涨的,但以美元记,拦腰斩断。 
  
     在今天的帖子中,我只是说贬值的预期会形成,但随后究竟是以货币实际贬值,还是以资产价格下跌的形式,或者是两者共同下跌的形势完成调整?我没有把握。可以参考的是中国1994年泡沫破灭的时候,是两者兼有的。 
  
     你问的关于外汇流出,贬值和资产价格下跌的逻辑关系,首先,中国的货币制度是什么?很长时间内,类似于信用货币制度,但从建国初期1万倍通胀,到后来几次大规模的通胀,人民币的信用实在是没有建立起来。朱镕基时代好不容易建立起来一些,又很快被胡温时代初级产品和资产价格通胀挥霍掉了。03年以来,我们实际上实施的是类似于香港的货币局制度,当然,商业银行会有货币乘数的调整,但货币乘数也是不可能长期增加的。最近人民币在利率市场化和汇率市场化方面有一定进展,但这更加需要人民币提高自身的信用,也就是说,货币发行和通胀需要更多的控制。 
  
     那么,这个逻辑就很容易建立。最近我观察到的宏观的数据和微观上的行为,包括高资产客户和投行的行为,都在指向持有人民币的意愿在迅速下降,持有美元的意在增加。也就是说,大量的人民币资金在找央行兑换美元。这种趋势会直接导致基础货币供应能力的下降,并影响广义货币的供应。 
  
     这时央行会面临选择。究竟是捍卫币值,还是允许贬值?捍卫币值,意味着默认货币的紧缩,资产价格会面对贬值的压力。但一旦贬值预期形成意味着热钱可能加速出逃,反而可能面对更加猛烈的紧缩压力。 
  
     所以如果要斗胆预测一下,我认为央行在近期会尽量维护币值,而接受流动性的相对紧缩。真实利率即便不上升,也不会有显著的下降。但正如我一贯认为的,压制资产价格最重要的因素就是真实利率的上升。我们在过去已经看到了真实利率的上升打压了股市,并且已经引爆了民间借贷、艺术品、红木、洋酒等领域的泡沫。煤矿这个领域也会非常快。唯一一个仍在死扛的是房地产,但我认为临界点已经很近了 
  
     但我真的没有把握,央行维护汇率,或者忍受通缩的决心有多大?或者哪一天突然就外汇管制并贬值?中国央行从来没有选择捍卫币值的记录。因此我认为没有必要承担这个风险,增加美元资产是非常必要的。我,和大多数我的客户,骨子里都不相信中国政府和央行的信用。 
  
     以上是回答第一个问题 

发信人: RBSIC (十四帝), 信区: EconForum                       

标  题: 答红心博士,汇率,资产价格和其他(二) 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 17:10:59 2012), 站内 
  
     关于房地产,我在今天的帖子里没有说下跌的幅度。不过我仍然认为应该用美元来衡量可能下跌的幅度,因为正如你在第一点所说的,汇率的变动会影响资产价格。 
  
     关于城市化,我不否认长期来看中国的城市化进程没有结束。但是,城镇化是不是一定会带来真实需求?真实需求的增长相对供给是快还是慢?这些问题都是需要仔细推敲的。 
  
     不知道红心是否经常跑2,3线城市。举几个例子。唐山是河北经济最好的区域之一,唐山也在吸纳其下属区域的人口涌入。但是,唐山的住宅租金最近两年下跌非常猛烈。最直接的原因是拆迁放缓了,因此拆迁带来的,有租金补贴支持的租赁需求大幅萎缩。而新增人口的租金承受力相当有限。租金是比价格更好的衡量供求关系的标志,红心博士认同吗? 
  
     湖北省武汉市,中原地区重要的人口流入地区。但租金的成长同样相当缓慢。大学区的租金会好一些,但总体仍然相当疲弱。这个例子里,供给的高速增长会起到更加明显的效果。 
  
     从更加微观的角度,即便对于2线城市,新增人口的就业会集中在哪些领域?这些领域的薪资如何?就业地区是在核心区还是郊区?这些地区的供给能力如何?不同的城市不同。但不能简单的认定,城镇化一定推升价格,因为泡沫的环境下,供应的增加可能会远远高于真实需求的增加。这个规律在一线城市同样适用。 
  
     一线城市的就业机会更多的是高附加值服务业,但这是一把双刃剑。因为这些领域受到宏观经济形势的影响会比很多低附加值领域更加严重。 

发信人: RBSIC (十四帝), 信区: EconForum 

标  题: 答红心博士(三)兼谈留守问题 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 17:38:09 2012), 站内 
  
     关于汇率的长期走向,这是一个非常重要的问题。简单起见,我们把汇率问题收敛到一点。中国过去的经济增长,有多少是真实效率的增长,比如加入WTO,农民工进城,多少是像克鲁格曼当年说的,是简单的靠劳动力和资金投入堆砌的?未来效率进一步增长的空间在哪里? 
  
     抱歉我在这方面比较悲观,制度方面有非常深层次的原因。城镇化是过去经济增长的重要因素,但这个红利很快会中断。去年年初,我非常关注新劳动保护法,而且我断言新劳动保护法断然会夭折。城镇化的下一步,户籍破冰是非常重要的。但是户籍为什么破不了冰?很简单,我们只需要农民工本人贡献社保和税收,但我们不希望为农民工的父母和子女提供任何的保障支出!我们可以看得见,类似于现在的欧洲,我们在社保方面存在巨大的缺口,新劳动保护法出台的核心意图是希望强制农民工加入社保,并增加税源,而不是希望他们的未来更有保障。 
  
     同时,我们仍然看不见公务员和事业单位高福利的现状有任何破冰的迹象,因此我不认为现状会有很快的改变。相反,城镇化正在带来二元化,并且引发尖锐矛盾。所谓本地居民看待外地民工的态度和政府类似。我认为你增加了我的负担,但我无视你缴纳的税收和保险。 
  
     从贸易的角度来看,我也不认为现在的贸易顺差是真实的。我们能够显著地感受到众多领域的进口管制。从猪肉,到奶粉,到汽车,到电子产品,到3个菠萝,到文化产品,到知识产权。这些领域的近乎变态的管控本身说明我们的汇率不足以反映我们的效率。同样,在出口方面,我们形成了日本、韩国那样的核心优势产业吗?我们的人口结构正在和日本泡沫顶峰的90年那样,处在明显的拐点,所谓未富先老。 
  
     日本的例子,当日本的泡沫破灭后,大量私人部门海外的资金回到国内救火,推升日元。我们呢?央行的海外资产已经对应国内负债,回到国内,消除债务,本身的效果是通缩的。民间呢?中国私人部门海外净资产是负的超过1万亿(根据中金最新的报告) 

答十四帝

发信人: housestu (一颗红心两只手,世世代代跟党走), 信区: EconForum 

标  题: 答十四帝(一) 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 22:29:18 2012), 站内 
  
首先感谢十四帝的耐心回答,我也一直认为版上应该多一些严肃性、学术性的问题,扫一扫尚书、老人之流带来的歪风邪气。既然十四帝是分节回答我的问题,我也分节回应一下。 
  
十四帝回答(一)里的主要内容可以概括如下:第一,承认汇率调整和资产价格调整具有替代性。第二,认为人民币没有信用,TG不会努力维护人民币汇率,因此汇率贬值可能性大。第三,投资者目前持有人民币意愿下降,这将导致人民币贬值。 
  
对于第一点内容,我当然完全同意。 
  
对于第二点内容,我就很不同意。抛开意识形态的偏激,我们应当理性的承认:TG是在发展中国家中最重视控制通胀和稳定币值的政府之一,人民币也是最有信用的发展中国家货币之一。虽然这几年国内物价涨幅较高,人民币的实际购买力收到侵蚀,但是高通胀这几年是全球性的现象,是应对金融危机的代价之一,全球皆如此。在发展中国家中,我们的通胀是很低的,看看阿三、俄罗斯、巴西这几个同为金砖国家的情况就知道了。我并不是认同当年的4万亿救市、10万亿贷款,而是说应当在特定的历史环境下,理性看待这个问题。温相曰:通胀和腐败是可以搞垮政权的两个因素。TG对通胀一直是很重视的,从2010年底通胀开始抬头后就采取了积极应对措施,甚至过于严厉引发尚书等人天天骂街。而同期阿根廷谈论通胀成为一个禁忌,TG还是一个负责任的政府。 
  
此外,还要看到,人民币这几年一直在升值,海外的购买力一直在增强。我这几天在香港购物,感触很深。所有的标价乘以0.8以后,感觉舒服很多,而5年前我过来的时候还是1:1的。有人说,人民币这几年是对内贬值、对外升值,这点我们应当承认。而且要看到,这几年世界上所有国家的货币都是对内贬值的,绝大多数国家的货币对外也是贬值的,包括十四帝一直青睐的美元在内,也是对内对外双贬值。这种情况下,何必对人民币求全责备?至于人民币有没有信用,看看点心债券在香港被疯抢,看看东南亚国家商铺“欢迎人民币付款”的告示就知道了。如果人民币没有信用,这些化外之民岂不都是傻子? 
  
十四帝说从来没看到TG捍卫币值的努力。此言更谬,想想1998-2003年间的“不贬值”承诺就知道了,当时可是付出了出口减少、失业增加、通货紧缩的代价。事实上,我认为,在国际压力下,人民币汇率只会停止升值,而不会明显贬值。 
  
还有第三点,你说你接触到的投资者都倾向于减持人民币,增持美元。我不知道你的样本有多大,我承认有这种现象,但这远不会引发大额的资本外流。首先,现在人民币本身就是超配的,因为之前升值预期很强,现在预期弱了,自然要调整一下,人之常情。其次,不足以引发人民币贬值。2006-2012年,经常项目顺差大概在8000亿美元左右,FDI流入大概4000亿美元左右,估算的热钱流入最多5000亿美元。即使这部分热钱全部流出去,对于2万多亿美元的外储来说,并不伤筋动骨。更何况,每年还有超过1500亿美元的经常项目和FDI流入。我还是坚持那个观点:在存在大量贸易盈余的情况下,无需考虑货币明显贬值的可能性。 

发信人: housestu (一颗红心两只手,世世代代跟党走), 信区: EconForum 

标  题: 答十四帝(二) 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 22:49:16 2012), 站内 
  
十四弟在(二)中认为房地产将会出现相当程度的下跌,下跌的原因是供需失衡。因为租金下跌表明需求是不足的,而供给则是过剩的。 
  
这个问题我部分同意部分不同意,我感觉对于房价应该分地区讨论。往往需求小的地区正是供给大的地区,而供给小的地区需求反而强,因此会引起很大的分化。 
  
十四帝说唐山房租在猛烈下降,武汉房租疲软,这点我将信将疑吧,因为我接触的一、二线城市,房租还是在上涨的。不管怎么说,由于房价普遍出现回调,这两年的租售比是下降的,一般都低于2010年,可以是一种趋于健康的调整。如果2010年不需要过于悲观,现在更没有理由悲观。 
  
从需求来说,房地产发展的动力是城市化。目前中国的城市化率只有50%,还有很长的路可以走,这基本保证了房地产的需求。我认为城市化可能有走这样一个模式:人口首先向特大城市集中,当特大城市人口过多导致吸引力下降时,农村人口开始依次向大城市和中小城市化流动。现在我们正处于这个人口流动模式的转换期。因而,现在特大城市房地产需求更为紧张,房价支撑力最强。而三线以下城市反而可能出现房价大幅下降。但以后中小城市需求也会增强。 
  
至于供给,还是不要过于乐观,有“18亿亩红线+土地财政”存在,土地供给短缺将是常态。 
  

发信人: housestu (一颗红心两只手,世世代代跟党走), 信区: EconForum 

标  题: 答十四帝(三) 

发信站: 水木社区 (Thu May 31 23:27:29 2012), 站内 
  
十四帝在(三)中说的问题比较散,大体上是说中国的制度存在缺陷,因此不看好未来的发展。对此我想说两点。 
  
第一,十四帝存在一些明显的夸大其词,比如户口政策没有打破(事实上是除了几个直辖市以外,包括大部分省会城市,想办城市户口很容易,难点是附着在农村户口上的土地和附着在城镇户口上的社保如何转化),比如中国诸多的进口限制(其他国家的限制一点不少,比如日、韩、台的牛肉战)。我想着也说明了情况变化很快,以至于思想经常落后于城市。例如,10年来,农村变化很快,从免农业税,到种粮直补,到农村合作医疗,到农民退休补贴。前不久我回家,农村长辈亲戚对胡温评价很高,原话是:“自古以来种地还给钱的第一次见,共产党比亲儿子还好,亲儿子不一定给钱,共产党一个月准时给60”。无须过于悲观。 
  
第二,对于十四帝提到的其他问题,我都赞同,但态度不同。十四帝认为这些制度缺陷将阻碍中国的发展,我确认为在这些缺陷存在的情况下都能发展到这样,以后制度逐渐改革后发展潜力更大。改革开放以来,就是个制度红利不断释放的过程。这几年日子好过,惰性增长,制度红利没有明显释放,甚至走回头路。但凡事穷则变,变则通,通则久,久则穷,穷则变。当日子过不下去的时候,新的改革就将被逼上来了,我们应当抱有信心。 
  

再答红心哥

 

发信人: RBSIC (十四帝), 信区: EconForum 

标  题: 再答红心哥(一)

 
发信站: 水木社区 (Fri Jun  1 10:30:18 2012), 站内 
  
     感谢红心哥的答复。理性的交流和思维的碰撞总是一件让人愉悦的事,更加难得的是你的回复垒了五页的楼还没有被岔到诸如医疗、人种或者放水之类的话题上去。 
  
  
     首先是关于中国央行对于汇率和币值的态度。98年人民币坚持不贬值在很长时间内被中国的领导人津津乐道,其程度和我们在10年初宣传“率先复苏”有过之而无不及。但我一直的观点是,中国在98年能够捍卫汇率,很大程度上是因为1989年到1994年,我已经积累了很大的贬值了幅度,这个幅度远超97年亚洲货币如泰铢、菲比和马林。同时92年后邓小平和朱镕基做的大量的改革显著提升了效率。 
  
     对于货币政策,共产党中国历史上不是没有过好的时期,例如98年到2002年,货币供应稳健,通胀停留在很低的水平,利率显著为正,同时生产效率大幅提升。2010年之后,王岐山取代温家宝主管经济和金融后,货币供应也迅速趋于稳健。同时去年4季度开始真实利率明显的转正了,利率和汇率市场化也有显著的推动。所以去年下半年,有人在抱怨乱调控,货币紧的时候,我说没问题,现在的货币政策很稳健,很舒适。 
  
     但这两个阶段之间发生的情况就没那么乐观。过去一段时间之内,全球的负利率都是一个问题,但是我们曾经有过数据来衡量不同经济体负利率的水平,很长时间之内,主要经济体负利率最严重的地区依次是香港、中国大陆和印度。06年以来,我们看到相比起其他经济体,包括新型经济体更加灵活的汇率制度,中国更多的采用类似日本当年的方法,干预汇率,但结果是推升了通胀,同时资产价格形成了泡沫。很多领域都有过严重泡沫,并最终破灭了。但房地产和土地领域不同,这个领域金额过于庞大,而且牵扯到信贷。我相信奥地利学派的观点,历史上也还没有过大规模信用扩张不引发泡沫并最终崩溃的先例。 
  
     回到正题上,如果王岐山继续主管央行和金融,并且能够继续执行现在的货币改革思路,我不会有任何担心。稳定的正利率会让我觉得很安全。但问题是,这种货币政策势必挤破房地产和土地领域的泡沫,并让大量以土地为抵押品的债务变为坏账。这种背景下,稳定的汇率政策能够继续得到实施吗?或者说,存在这种必要性,就是先通过贬值来大规模减记债务,然后再继续保持货币政策的稳定,为更长远的未来打好基础? 
  
     长期来看,我对经济不悲观,但这和我对短期资产安全不乐观,这两者没有冲突,因为长期的乐观很有可能是建立在牺牲我现有资产的基础上建立的,我不认为有必要承担这种风险。 

重答十四帝

发信人: housestu (一颗红心两只手,世世代代跟党走), 信区: EconForum 

标  题: 重答十四帝(一)     

发信站: 水木社区 (Fri Jun  1 11:07:42 2012), 站内 
  
你所说的1994年的人民币汇率调整避免了1998年人民币贬值,我表示赞同。这样就回到这么三个问题:为什么1994年需要调整汇率?为什么1998年TG要坚持不贬值?为什么1998年不贬值承诺得以实现? 
  
先说第一个问题,为何1994年朱镕基要对人民币汇率调整,从5.5左右调整到8.6左右。根本上讲,是因为当时中国出现了严重的贸易逆差。1992年邓公南巡以后,国内投资大干赶上,内需非常旺盛,进口急速增加,而当时官定汇率下(5.5),出口增长持续打不开。国家外汇储备急速下降,已经出现了国际支付危机的苗头。这种情形下,朱老板果断决定将人民币一次贬值60%,同时增加出口退税等措施,一举扭转了逆差扩大的局面。我不认为当时汇率出现超调,因为1994年官定汇率虽然在8.6左右,但黑市和香港市场的汇率始终在9.5,应该说,调整还远远不够。 
  
由此,我们得到引理1:大量的贸易逆差和外汇储备的不足将引发货币贬值。 
  
再说第二个问题,为什么1998年TG坚持不贬值?从当时形势来看,贬值对国内经济利大于弊。我认为承诺不贬值主要是政治上考虑,首要的是稳定香港,其次是争取东南亚的人心。事实证明,TG外交在东南亚打开局面基本是从1998年开始的。 
  
由此,我们得到引理2:TG为了政治利益会极力维护人民币汇率稳定。 
  
最后说第三个问题:为什么1998年不贬值承诺能够兑现?最根本的是因为当时我们每年有百亿美元左右的贸易顺差和1600亿美元的外储。当时货币贬值的国家,包括泰国、印尼、韩国、菲律宾等,都是因为存在经常项目赤字,资本外流后靠经常项目无法补充,不得不用外汇储备填进去。一旦外汇储备枯竭,本币就不可避免的贬值,就不得不接受屈辱条件从IMF接入美元。当时国际游资打赢了泰国、印尼、马来西亚、韩国,但是在香港和台湾碰了钉子,为什么,因为香港和台湾分别有800亿美元和1000亿美元的外储和经常项目的盈余。 
  
由此,我们得到引理3:在拥有经常项目顺差和足够外汇储备的情况下,本币难以发生贬值。 
  
因此,综合1、2、3,基本可以推定人民币汇率保持稳定是大概率事件。 
  
多说一句,让我们回到经典的理论,十四帝想来是科班出身,不是什么看《货币战争》入行的人,也不靠百度大法混日子,既然如此,想必对汇率理论谙熟于心。在我看来,解释汇率变动的理论很多,究其根本,无非有两条:第一,长期的汇率变化决定于两个国家劳动生产率的提高速度的差异,劳动生产率提高较快的国家货币相对升值。第二,短期的汇率变化决定于供需关系,也就是国际收支和外汇储备情况。目前,从这两点来看,我看人民币短期和长期都没有大幅贬值的可能。 
  
最后说一句,关于经济政策决定权的问题。我的消息和你不同,我并不认为2010年前后金融经济决策权发生大的变化,如果你对中国的政治结构理解较深,就会明白强调一个人的作用是不合适的。对于2009年得政策,我也很有腹诽,主要是力度没有掌握好,其次重点没有把握好,本来应当促进消费和研发,反而搞成了4万亿。怎么说呢,现在我们面临一个缩小版的08年,也许这是一个千载难逢的试验场,让我们有机会亲眼看一下两种不同的措施究竟哪个更为有效。

Author:xialeban | Categories:乱弹经济翻译转贴 | Tags:

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